Sông Đà 11 (SJE): Lợi nhuận tăng chất 4 năm liền, vì sao cổ phiếu vẫn ‘lang thang’ vùng 18.x?
Mặc dù sóng tăng đã nguội dần ở nhóm cổ phiếu Sông Đà, thị trường vẫn còn một cái tên nổi bật. Điều gì khiến một doanh nghiệp tăng trưởng mạnh, hưởng lợi trực tiếp từ Quy hoạch điện VIII, định giá P/E chỉ hơn 2 lần, P/B chưa tới 0,5 lần và thị giá thấp hơn 57% so với giá trị sổ sách… nhưng cổ phiếu vẫn gần như lặng sóng suốt bốn năm qua?
Trong giai đoạn bùng nổ của thị trường chứng khoán 2006-2008, nhóm doanh nghiệp Sông Đà từng được xem là điểm nhấn của ngành xây dựng - thủy điện Việt Nam. Dòng tiền mạnh mẽ, thanh khoản sôi động cùng mức định giá cao đã đưa nhiều cổ phiếu của nhóm này lên ngưỡng ba chữ số.
Tuy nhiên, gần hai thập kỷ trôi qua, khi thị trường mở rộng quy mô và lớp cổ phiếu mới liên tục xuất hiện, “họ Sông Đà” dần lùi vào vùng trầm lặng. Nhiều doanh nghiệp rời sàn, hủy niêm yết hoặc bị lãng quên bởi hiệu quả kinh doanh suy giảm, thua lỗ kéo dài hay những vướng mắc trong chi trả cổ tức.
Trong bức tranh có phần phai nhạt đó, CTCP Sông Đà 11 (mã SJE - HNX) nổi lên như điểm sáng hiếm hoi khi duy trì được nền tảng hoạt động ổn định và đặt ra chiến lược kinh doanh rõ ràng. Doanh nghiệp sở hữu hơn 60 năm kinh nghiệm trong lĩnh vực xây lắp điện - nước và năng lượng, khởi nguồn từ đội thi công Thủy điện Thác Bà năm 1961, sau đó trở thành nhà thầu chủ lực tại một loạt dự án trọng điểm như Hòa Bình, Sơn La, Lai Châu.
SJE chính thức niêm yết trên HNX từ năm 2006 và đến nay vẫn giữ vị thế “thành viên bền bỉ” của nhóm Sông Đà trên sàn.
Hiện Sông Đà 11 vận hành 5 mảng kinh doanh chính, trong đó thi công công trình điện là trụ cột. Doanh nghiệp đặt mục tiêu lọt Top 3 nhà thầu điện lớn nhất Việt Nam vào năm 2029 - định hướng được nêu tại BCTN 2024. Một loạt dự án điện truyền tải quy mô lớn đang được SJE triển khai như các tuyến 500kV Lào Cai - Vĩnh Yên, Đức Hòa - Chơn Thành; các tuyến 220-110kV tại Kỳ Sơn, Lương Sơn, Bát Xát, Bảo Thắng…
Song song mảng xây lắp, SJE mở rộng sang mảng năng lượng, đầu tư và khai thác thủy điện vừa và nhỏ, phát triển các dự án điện gió - điện mặt trời, đầu tư hệ thống cấp thoát nước và cáp ngầm đến 220kV nhằm đa dạng hóa nguồn thu. Công ty hiện sở hữu 6 nhà máy thủy điện thương phẩm, tạo dòng tiền ổn định và bổ trợ hoạt động kinh doanh vật tư - thiết bị điện.
Từ một nhà thầu truyền thống, Sông Đà 11 đang chuyển mình thành doanh nghiệp năng lượng tổng hợp, từng bước định vị lại vai trò trong chuỗi giá trị năng lượng quốc gia. Tính đến cuối tháng 9/2025, tổng tài sản của SJE vượt 3.000 tỷ đồng với hơn 300 nhân sự.
Sở hữu một “bản CV” đẹp và có phần nổi trội so với nhiều doanh nghiệp cùng họ Sông Đà, SJE lẽ ra phải là cái tên thu hút mạnh mẽ hơn trên thị trường chứng khoán. Thế nhưng thực tế lại cho thấy điều ngược lại. Không ít nhà đầu tư lâu năm thừa nhận họ “không hiểu vì sao SJE vẫn ngủ quên”, câu hỏi “bao giờ SJE thức giấc?” trở thành nỗi băn khoăn kéo dài suốt nhiều năm.
Niêm yết với mức giá 38.000 đồng/cp, SJE từng thiết lập đỉnh 119.000 đồng/cp vào đầu tháng 3/2007 (giá điều chỉnh sau tăng vốn là khoảng 8.840 đồng/cp), tuy nhiên thị giá SJE hiện chỉ quanh 18.000-19.000 đồng/cp, tức chỉ tăng hơn hai lần sau 18 năm.
Điều này càng trở nên trái ngược khi nhìn vào kết quả kinh doanh. Sông Đà 11 đã có 4 năm tăng trưởng lợi nhuận liên tục, từ 22 tỷ đồng năm 2020 lên mức kỷ lục 170 tỷ đồng năm 2024.
Riêng năm 2024, doanh nghiệp xác lập đỉnh mới ở cả doanh thu và lợi nhuận, tăng lần lượt gần 240% và 91% so với năm trước. Động lực chủ yếu đến từ việc tối ưu giá vốn, kiểm soát chi phí tài chính và cải thiện biên lợi nhuận gộp (tăng mạnh từ 179 tỷ lên gần 890 tỷ đồng trong giai đoạn 2020-2024).
Bước sang 9 tháng năm 2025, Sông Đà 11 dù ghi nhận doanh thu giảm 25% so với cùng kỳ, còn 1.252 tỷ đồng song lợi nhuận sau thuế vẫn tăng 29,3% lên 148 tỷ, toàn bộ đến từ hoạt động kinh doanh cốt lõi. Các kết quả này tương đương thực hiện 62% và 77% chỉ tiêu cả năm.
Trong cơ cấu doanh thu 9 tháng năm 2025, mảng xây dựng tiếp tục giữ vai trò chủ lực với gần 900 tỷ đồng, trong đó biên lãi gộp đã cải thiện mạnh từ mức 7% cùng kỳ lên 12,5%. Tuy nhiên, xét về đóng góp lợi nhuận, hoạt động bán điện thương phẩm mới là nguồn mang lại giá trị cao nhất, biên lãi gộp lên tới 67% và trở thành động lực lợi nhuận chính trong kỳ.
Hiện Sông Đà 11 sở hữu gần 52MW công suất thủy điện và khoảng 42MW điện mặt trời, tạo ra dòng lợi nhuận gộp ổn định hơn 200 tỷ đồng mỗi năm.
Đáng chú ý, tháng 9 vừa qua, công ty đã huy động thành công gần 206 tỷ đồng thông qua phát hành thêm cổ phiếu để bổ sung vốn nhận chuyển nhượng 70% cổ phần Nhà máy Thủy điện Phúc Long tại Lào Cai. Dự án có công suất 22MW, tổng mức đầu tư hơn 800 tỷ đồng. Sau thương vụ này, tổng công suất sở hữu của SJE trong lĩnh vực năng lượng tái tạo tăng lên gần 110MW - một bước tiến quan trọng trong chiến lược mở rộng mảng phát điện.
Việc gia tăng tỷ trọng năng lượng được kỳ vọng sẽ giúp SJE duy trì nguồn thu và lợi nhuận ổn định hàng năm, đồng thời tạo nền tảng để tiếp tục mở rộng năng lực tài chính cho các lĩnh vực kinh doanh mới. Doanh nghiệp đặt mục tiêu tới năm 2029 sở hữu trực tiếp hoặc gián tiếp khoảng 300MW nguồn phát điện, theo định hướng tại BCTN 2024.
Song song với mảng điện, các hợp đồng thi công với EVN liên tục được ký kết. Tính đến tháng 10/2025, giá trị hợp đồng đã ký trong năm đã đạt 1.431 tỷ đồng (bao gồm thầu chính và thầu phụ), riêng SJE là 1.092 tỷ, vượt chỉ tiêu cả năm là 1.060 tỷ đồng. Nguồn việc dồi dào này, cùng với kết quả lợi nhuận 9 tháng tích cực, cho thấy khả năng hoàn thành kế hoạch lãi sau thuế 166,4 tỷ đồng trong năm 2025 là hoàn toàn khả thi.
Tham vọng hơn, ban lãnh đạo Sông Đà 11 đặt mục tiêu tăng trưởng lợi nhuận thường niên 15-20% và hướng tới quy mô doanh thu trên 10.000 tỷ đồng vào năm 2034, phản ánh quá trình chuyển mình từ một nhà thầu truyền thống sang doanh nghiệp năng lượng - xây lắp tích hợp.
Tại ĐHCĐ thường niên tháng 3/2025, Trưởng Ban Kiểm soát Bùi Quang Chung cho biết Sông Đà 11 đang đẩy mạnh đầu tư vào các dự án năng lượng, tiếp tục củng cố nền tảng được xem là trụ đỡ lợi nhuận của doanh nghiệp trong nhiều năm qua.
Năm 2024, SJE cùng các đơn vị thành viên đã góp 114 tỷ đồng vào dự án Thủy điện Nậm Ma 3 tại Mường Tè, dự kiến phát điện trong quý IV/2025. Cũng tại huyện Mường Tè, doanh nghiệp góp 49% vốn vào dự án Thủy điện Nậm Ma 2A, với tiến độ thương mại dự kiến tương tự.
Ngoài mảng năng lượng, Sông Đà 11 còn mở rộng sang lĩnh vực khu công nghiệp, khi góp 29 tỷ đồng (29% vốn) tại CTCP Khu công nghiệp Văn Giang - chủ đầu tư dự án khu công nghiệp quy mô 257ha tại Hưng Yên. Ông Chung cho biết các khoản đầu tư này đều nằm trong hệ sinh thái ngành nghề chính, đồng thời mở ra hướng tăng trưởng mới. “Thủy điện, năng lượng tái tạo và khu công nghiệp là những lĩnh vực đang mang lại lợi nhuận cao nhất. Vì vậy công ty ưu tiên nguồn lực cho các mảng này”, ông nhấn mạnh.
Báo cáo tài chính hợp nhất quý III/2025 cho thấy giá trị đầu tư tại Khu công nghiệp Văn Giang đã tăng lên 93 tỷ đồng, gấp 3,2 lần so với năm trước. Con số này phản ánh rõ tham vọng lấn sân mảng bất động sản công nghiệp, trong bối cảnh nhu cầu thuê đất khu công nghiệp tiếp tục hưởng lợi từ dòng vốn FDI gia tăng (10 tháng năm 2025, vốn FDI thực hiện đạt 21,3 tỷ USD, cao nhất trong 5 năm. Tổng vốn đăng ký đạt 31,52 tỷ USD, mức kỷ lục).
Triển vọng của SJE cũng được củng cố từ Quy hoạch điện VIII, phê duyệt ngày 15/5/2023. Giai đoạn 2021-2030, tổng vốn đầu tư phát triển nguồn và lưới điện ước lên tới 134,7 tỷ USD, bình quân 13,5 tỷ USD mỗi năm. Riêng nguồn điện cần khoảng 119,8 tỷ USD, còn lưới truyền tải 14,9 tỷ USD. Quy hoạch nhấn mạnh phát triển các tuyến và trạm 500kV, 220kV - những lĩnh vực SJE đang tham gia sâu cả ở phần xây lắp lẫn tạo nguồn điện. Kết quả kỷ lục năm 2024, trong đó có nguồn thu từ dự án Đường dây 500 kV mạch 3 Quảng Trạch - Phố Nối, là minh chứng rõ rệt.
Xét về chất lượng tài chính, những biến động lớn nhất của Sông Đà 11 sau 9 tháng năm 2025 đến từ việc gia tăng mạnh các khoản đầu tư dài hạn vào công ty liên doanh, liên kết. Đây là hệ quả trực tiếp của chiến lược lấn sân lĩnh vực khu công nghiệp và mở rộng quy mô mảng năng lượng - hai trụ cột tăng trưởng mà ban lãnh đạo xác định cho giai đoạn 2025-2030.
Song song với đó, các khoản phải thu ngắn hạn cũng tăng đáng kể, lên gần 1.040 tỷ đồng, chiếm khoảng 36% tổng tài sản. Phần lớn trong số này là các khoản công nợ liên quan đến các đơn vị tiếp nhận nguồn điện như EVN và Công ty Mua bán điện... Với đặc thù thanh toán theo tiến độ nghiệm thu, khoản phải thu cao không phải là hiện tượng bất thường đối với các doanh nghiệp xây lắp - năng lượng.
Nợ vay của SJE cũng tăng trở lại trong 9 tháng, đạt gần 1.400 tỷ đồng, tương đương khoảng 1,3 lần vốn chủ sở hữu. Việc gia tăng đòn bẩy tài chính diễn ra trong bối cảnh công ty đồng thời triển khai nhiều dự án lớn, từ xây lắp các tuyến truyền tải 500kV đến các thương vụ mở rộng công suất phát điện. Xét về mặt chiến lược, mức nợ cao phản ánh tham vọng tăng trưởng của doanh nghiệp trong giai đoạn đẩy mạnh đầu tư.
Dù vậy, chi phí lãi vay lại không tăng tương ứng. Việc mặt bằng lãi suất ngân hàng duy trì ở mức thấp giúp SJE kiểm soát tốt gánh nặng tài chính, giữ biên lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận không bị ảnh hưởng đáng kể. Đây cũng là yếu tố góp phần củng cố hiệu quả kinh doanh của công ty trong bối cảnh quy mô đầu tư gia tăng nhanh.
Dù thực thi chiến lược phát triển rõ ràng cùng chuỗi tăng trưởng lợi nhuận bốn năm liên tiếp, câu hỏi khiến nhiều cổ đông day dứt suốt thời gian qua là: “Vì sao cổ phiếu SJE vẫn gần như bất động?”. Trên sàn chứng khoán, SJE đã trải qua giai đoạn nửa thập niên đi ngang, bất chấp nền tảng kinh doanh không ngừng cải thiện.
Đằng sau sự "thờ ơ" của dòng tiền, một trong những sự kiện đáng chú ý ở Sông Đà 11 là đợt chào bán hơn 18,1 triệu cổ phiếu giai đoạn tháng 7-9/2025, dự kiến huy động gần 236 tỷ đồng, trong đó 91 tỷ được dùng để trả nợ vay. Tuy nhiên, chỉ khoảng 15,8 triệu cổ phiếu được phân phối với giá 13.000 đồng/cp; còn gần 2,3 triệu cổ phiếu bị ế và buộc phải hủy. Đợt phát hành này đồng thời giúp Công ty TNHH Đầu tư Energy Việt Nam (công ty mẹ) nâng tỷ lệ sở hữu lên 56,02% vốn Sông Đà 11. Trong khi đó, Tổng CTCP Sông Đà (SJG) không thực hiện quyền mua, khiến tỷ lệ sở hữu giảm còn 10,24%, đúng theo kế hoạch thoái vốn Nhà nước giai đoạn 2023-2028 của SJG.
Trên thị trường, SJE từng ghi nhận các nhịp “bốc đầu” tăng ngắn hạn từ 50-60% trong vòng một tháng, sau đó nhanh chóng điều chỉnh trở lại. Nhưng nhìn dài hạn từ đầu 2022 đến nay, thị giá gần như đi ngang, cho thấy lực cầu bền vững chưa xuất hiện. Điều này diễn ra ngay cả khi tỷ lệ free-float đã tăng lên 33% sau đợt tăng vốn vừa qua - tương ứng hơn 13 triệu cổ phiếu lưu hành tự do.
Diễn biến đáng chú ý tiếp theo là đợt đấu giá công khai gần 4,1 triệu cổ phiếu SJE do Tổng CTCP Sông Đà chào bán giữa tháng 9/2025. Toàn bộ lô cổ phiếu không có nhà đầu tư nào đăng ký mua, phần lớn do mức giá chào bán lên tới 77.143 đồng/cp - cao gấp 4 lần giá giao dịch trên sàn. Kỳ vọng về một đợt tăng giá đón sóng thoái vốn Nhà nước đã không thể xảy ra.
Một điểm khác gây chú ý là tỷ lệ sở hữu của ban lãnh đạo. Theo BCTN 2024, chỉ 2/11 thành viên trong HĐQT, Ban TGĐ, Ban Kiểm soát và Kế toán trưởng nắm giữ cổ phiếu SJE, tổng cộng khoảng 70.000 cổ phiếu. Các nhân sự mới được bổ nhiệm trong năm 2025 cũng không sở hữu cổ phần nào.
Tới đây, những hoài nghi về sự vận động giá của cổ phiếu SJE càng trở nên đáng bàn. Điều gì khiến một doanh nghiệp có tăng trưởng mạnh, hưởng lợi trực tiếp từ Quy hoạch điện VIII, định giá P/E chỉ hơn 2 lần, P/B chưa tới 0,5 lần và thị giá thấp hơn 57% so với giá trị sổ sách… nhưng cổ phiếu vẫn lặng sóng suốt bốn năm?
Đó cũng là điểm mở cho phần đánh giá rủi ro và luận giải cơ chế thị giá của SJE, nơi kỳ vọng và thực tế đang tạm thời đứng ở hai bờ trái ngược.
