PGS.TS Ngô Trí Long: Đầu tư 2026 là đặt cược vào khả năng chuyển hóa chính sách
Chu kỳ đầu tư mới chỉ thực sự hình thành khi lợi nhuận doanh nghiệp và năng suất kinh tế bước sang mặt bằng cao hơn. Nhà đầu tư cần chuyển từ đặt cược theo kỳ vọng sang đặt cược theo khả năng chuyển hóa chính sách.
Bước sang năm 2026, thị trường đang bước vào một giai đoạn sàng lọc sâu hơn, khi các chính sách lớn chuyển từ ban hành sang thực thi, tác động trực tiếp đến chi phí, dòng tiền, lợi nhuận và cách định giá tài sản. Trong bối cảnh đó, năng lực chuyển hóa chính sách thành hiệu quả thực chất trở thành yếu tố quyết định vị thế của các doanh nghiệp.
Từ góc nhìn này, để làm rõ “la bàn đầu tư” cho giai đoạn 2026–2030, chúng tôi đã có cuộc trao đổi với PGS.TS Ngô Trí Long – nguyên Viện trưởng Viện Nghiên cứu giá (Bộ Tài chính) về những dịch chuyển then chốt của môi trường chính sách, thị trường vốn và chiến lược phân bổ tài sản trong một chu kỳ nhiều biến động nhưng cũng mở ra những cơ hội đầy tiềm năng.
Bước sang năm 2026, môi trường đầu tư chịu tác động đồng thời từ nhiều tầng chính sách: Bên ngoài là xu hướng gia tăng thuế đối ứng và bảo hộ có chọn lọc từ Mỹ và một số nền kinh tế lớn; trong nước là giai đoạn chuyển mạnh từ ban hành sang thực thi các chính sách lớn như thúc đẩy kinh tế tư nhân và đẩy nhanh thoái vốn Nhà nước. Ở góc độ chính sách tài chính - đầu tư, ông đánh giá những chuyển động này sẽ tác động như thế nào đến sức cạnh tranh, cấu trúc chi phí và chiến lược dài hạn của doanh nghiệp Việt Nam, đặc biệt là nhóm doanh nghiệp niêm yết?
Bước sang năm 2026, theo tôi, bức tranh cạnh tranh của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam đang bước vào một pha thay đổi mang tính cấu trúc, chứ không chỉ là điều chỉnh ngắn hạn theo chu kỳ. Điều đáng chú ý là các doanh nghiệp phải cùng lúc xử lý hai “làn sóng” chính sách: Một là các thay đổi từ môi trường bên ngoài, hai là áp lực thích nghi với giai đoạn thực thi mạnh mẽ các chính sách trong nước.
Ở chiều bên ngoài, xu hướng thuế đối ứng và bảo hộ có chọn lọc đang làm xói mòn dần lợi thế cạnh tranh dựa trên chi phí thấp – vốn là nền tảng của nhiều ngành xuất khẩu Việt Nam trong nhiều năm. Khi chi phí thuế, chi phí tuân thủ và rủi ro chính sách tăng lên, lợi thế “giá rẻ” không còn đủ để bảo đảm đơn hàng và biên lợi nhuận. Doanh nghiệp buộc phải cạnh tranh bằng năng lực đáp ứng tiêu chuẩn, quy tắc xuất xứ, khả năng truy xuất chuỗi cung ứng, yêu cầu ESG và độ ổn định trong thực thi.
Ở chiều trong nước, việc chuyển từ ban hành sang thực thi chính sách tạo ra một áp lực khác, mang tính sàng lọc mạnh hơn. Chính sách không còn dừng ở “kỳ vọng”, mà bắt đầu đi vào hoạt động sản xuất – kinh doanh, dòng tiền, chi phí và lợi nhuận của doanh nghiệp. Điều này khiến khoảng cách giữa doanh nghiệp làm thật – quản trị thật – dòng tiền thật và doanh nghiệp sống dựa vào đòn bẩy hoặc kỳ vọng ngày càng rõ rệt.
Tác động của hai chiều chính sách này, theo tôi, sẽ lan tỏa theo ba lớp chính. Lớp thứ nhất là cấu trúc chi phí. Lớp thứ hai là lợi thế cạnh tranh. Và lớp thứ ba là chiến lược dài hạn, bao gồm cả cách thị trường định giá doanh nghiệp trong trung và dài hạn.
Cụ thể hơn, cấu trúc chi phí và lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp niêm yết sẽ thay đổi ra sao trong năm 2026?
Năm 2026, tôi cho rằng cấu trúc chi phí của doanh nghiệp niêm yết sẽ “phình” lên theo cách không dễ nhìn thấy ngay trên báo cáo kết quả kinh doanh ngắn hạn, nhưng lại có ý nghĩa quyết định trong trung hạn. Có bốn nhóm chi phí nổi bật.
Thứ nhất là chi phí tuân thủ, chứng từ và dữ liệu. Doanh nghiệp phải đầu tư nhiều hơn cho hệ thống quản trị, truy xuất nguồn gốc, báo cáo ESG, chuẩn hóa dữ liệu để đáp ứng yêu cầu từ đối tác và thị trường xuất khẩu.
Thứ hai là chi phí logistics và chi phí đệm rủi ro, khi chuỗi cung ứng toàn cầu vẫn tiềm ẩn nhiều gián đoạn.
Thứ ba là chi phí tài chính, không chỉ ở lãi suất, mà còn ở khả năng tiếp cận vốn, kỳ hạn vốn và yêu cầu minh bạch ngày càng cao từ ngân hàng và thị trường vốn.
Thứ tư là chi phí chuyển đổi công nghệ, bao gồm tự động hóa, số hóa và nâng cấp năng lực sản xuất.
Những khoản chi phí này làm giảm lợi nhuận ngắn hạn, nhưng lại tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững cho những doanh nghiệp đủ năng lực. Trong bối cảnh đó, lợi thế sẽ nghiêng về các doanh nghiệp có chuỗi cung ứng đa điểm, tỷ lệ nội địa hóa cao, sản phẩm nằm ở nấc giá trị cao hơn như ODM hoặc OBM, thay vì chỉ gia công thuần túy.
Tôi cho rằng năm 2026 sẽ là thời điểm buộc doanh nghiệp Việt Nam, đặc biệt là doanh nghiệp niêm yết, phải chuyển từ chiến lược tối ưu chi phí ngắn hạn sang chiến lược tối ưu năng lực chống chịu, chuẩn hóa quản trị và nâng cao giá trị gia tăng. Con đường cạnh tranh bằng giá đang trở nên đắt đỏ hơn bao giờ hết.
Ông nhiều lần nhấn mạnh rằng năm 2026 là thời điểm “thực thi chính sách”. Theo ông, việc triển khai các nghị quyết lớn về phát triển kinh tế tư nhân và thoái vốn Nhà nước sẽ tác động thế nào đến doanh nghiệp và thị trường vốn?
Điểm mấu chốt của giai đoạn hiện nay không nằm ở việc có thêm bao nhiêu chính sách mới, mà nằm ở việc các chính sách đã ban hành được thực thi đến đâu và có tạo ra thay đổi thực chất hay không. Với Nghị quyết 68 về phát triển kinh tế tư nhân, nếu triển khai hiệu quả, tác động lớn nhất không chỉ là ưu đãi hay hỗ trợ trực tiếp, mà là cải thiện môi trường tiếp cận nguồn lực theo hướng minh bạch hơn.
Khi chi phí thủ tục và chi phí không chính thức giảm xuống, doanh nghiệp tư nhân sẽ có động lực đầu tư dài hạn, thay vì chỉ xoay vòng vốn ngắn hạn để “sống sót”. Điều này đặc biệt quan trọng với doanh nghiệp niêm yết, bởi thị trường vốn luôn ưu ái những doanh nghiệp có tầm nhìn và chiến lược dài hạn.
Song song đó, Nghị quyết 79 và tiến trình thoái vốn, đổi mới quản trị doanh nghiệp Nhà nước có thể tạo ra một nguồn “hàng hóa” mới cho thị trường vốn. Đây không chỉ là câu chuyện bán vốn, mà còn là cơ hội tái cấu trúc, M&A, niêm yết và nâng cao free-float. Nếu làm tốt, tiến trình này sẽ góp phần cải thiện chất lượng hàng hóa trên thị trường chứng khoán, chứ không chỉ tăng quy mô.
Trong bối cảnh đó, theo ông, nhà đầu tư nên chú ý điều gì khi đánh giá doanh nghiệp niêm yết?
Tôi cho rằng năm 2026, nhà đầu tư sẽ chú ý nhiều hơn đến ba yếu tố cốt lõi. Thứ nhất là khả năng chuyển giá và bảo vệ biên lợi nhuận trong môi trường chi phí tăng. Thứ hai là chất lượng dòng tiền và kỷ luật vốn – doanh nghiệp có tạo ra dòng tiền tự do hay chỉ tăng trưởng lợi nhuận kế toán. Thứ ba là năng lực quản trị, mức độ minh bạch và khả năng cung cấp dữ liệu nhất quán, đáng tin cậy.
Chính sách có thể tạo ra cơ hội, nhưng chỉ những doanh nghiệp đủ năng lực quản trị mới có thể chuyển chính sách thành lợi nhuận và dòng tiền bền vững.
Nhìn lại thị trường chứng khoán năm 2025, ông đánh giá các điểm nghẽn về tín dụng và quỹ đất của doanh nghiệp tư nhân đã được phản ánh vào định giá ra sao?
Thị trường chứng khoán năm 2025 đã phản ánh khá rõ hai điểm nghẽn này, đặc biệt với nhóm doanh nghiệp tư nhân quy mô vừa và nhỏ. Tuy nhiên, mức độ “định giá đúng” vẫn chưa hoàn toàn trọn vẹn, bởi thị trường vẫn chịu ảnh hưởng mạnh từ tâm lý và sự phân hóa thông tin.
Thực tế cho thấy sự phân hóa rất rõ rệt: Những doanh nghiệp có bảng cân đối lành mạnh, dòng tiền ổn định, quản trị minh bạch thường được thị trường ưu ái. Ngược lại, các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh nhưng phụ thuộc nhiều vào vốn vay bị chiết khấu mạnh, thanh khoản cổ phiếu kém bền và rất nhạy cảm với lãi suất, hạn mức tín dụng.
Tín dụng đã “đi thẳng” vào định giá doanh nghiệp như thế nào?
Tín dụng tác động đến định giá qua ba kênh rất rõ. Thứ nhất là chi phí vốn. Khi lãi vay cao hoặc biến động khó lường, biên lợi nhuận bị nén và EPS thiếu chắc chắn, dẫn đến P/E bị ép xuống.
Thứ hai là khả năng tái cấp vốn. Doanh nghiệp phụ thuộc vốn ngắn hạn, dòng tiền yếu dễ gặp rủi ro đứt nhịp, khiến thị trường tăng chiết khấu rủi ro.
Thứ ba là kỷ luật minh bạch. Khi tín dụng khó tiếp cận, doanh nghiệp yếu dễ rơi vào vòng xoáy đảo nợ, chậm công bố thông tin, làm suy giảm niềm tin nhà đầu tư.
Còn với quỹ đất, thị trường đã phản ánh ra sao?
Quỹ đất tạo ra một nghịch lý lớn. Cùng là đất, nhưng mức định giá rất khác nhau tùy tính pháp lý và khả năng chuyển hóa thành dòng tiền. Năm 2025, nhà đầu tư thận trọng hơn với những doanh nghiệp có quỹ đất lớn nhưng pháp lý kéo dài, nghĩa vụ tài chính chưa rõ hoặc phụ thuộc mạnh vào chu kỳ bất động sản. Đất nếu không chuyển thành dự án, doanh thu và dòng tiền thì trên sàn chỉ còn là kỳ vọng.
.jpg)
Trong bối cảnh kiểm soát tín dụng và bất ổn toàn cầu, xu hướng phân bổ tài sản năm 2026 sẽ thay đổi như thế nào?
Năm 2026, dòng tiền sẽ chịu tác động từ ba lực kéo lớn: Kiểm soát tín dụng bất động sản theo hướng chọn lọc; minh bạch hóa và dữ liệu hóa dòng tiền; và bất ổn toàn cầu gia tăng.
Với nhà đầu tư cá nhân, xu hướng phân bổ sẽ nghiêng về mô hình “barbell”: một đầu phòng thủ với vàng, tiền gửi, trái phiếu chất lượng cao; đầu còn lại là tăng trưởng có kỷ luật, tập trung vào doanh nghiệp có dòng tiền thật và bảng cân đối lành mạnh.
Hàng hóa và bất động sản còn là kênh phòng ngừa rủi ro hiệu quả không?
Hàng hóa, đặc biệt là kim loại quý, vẫn có vai trò phòng ngừa rủi ro, nhưng đã bước vào vùng biến động lớn hơn. Bất động sản chuyển từ “mua kỳ vọng” sang “mua dòng tiền thật”, với dòng tiền tổ chức tập trung vào pháp lý rõ ràng và cấu trúc vốn lành mạnh.
Với nhà đầu tư dài hạn, đâu là tư duy và chiến lược cốt lõi để không lạc hướng giai đoạn 2026–2030?
Với nhà đầu tư dài hạn, tôi cho rằng một “chu kỳ đầu tư mới” không bắt đầu bằng khẩu hiệu tăng trưởng hay vài quý thị trường hưng phấn. Chu kỳ mới chỉ thực sự hình thành khi lợi nhuận doanh nghiệp và năng suất của nền kinh tế bước sang một mặt bằng cao hơn mang tính cấu trúc. Thị trường vốn, xét cho cùng, chỉ là tấm gương phản chiếu những thay đổi đó, thường với độ trễ nhất định.
Vì vậy, giai đoạn 2026–2030 có thể trở thành một chu kỳ đầu tư mới, nhưng không mang tính tự động. Điều này phụ thuộc vào việc Việt Nam có chuyển được từ mô hình tăng trưởng dựa vào “đẩy cầu bằng vốn” sang mô hình tăng trưởng dựa trên hiệu quả và năng suất hay không. Để nhận diện một chu kỳ mới, theo tôi cần quan sát những tín hiệu “cứng”, khó làm giả và không thể chỉ dựa vào kỳ vọng, như sự cải thiện thực chất của chất lượng tăng trưởng, trạng thái ổn định hơn của tín dụng và lãi suất, mức độ nâng hạng niềm tin của thị trường vốn, sự phục hồi thực của đầu tư tư nhân và vị thế ngày càng cao của doanh nghiệp nội địa trong chuỗi giá trị FDI.
Nhà đầu tư cũng cần chấp nhận thực tế rằng chu kỳ không bao giờ vận động theo đường thẳng. Giai đoạn 2026–2030 gần như chắc chắn sẽ xuất hiện những nhịp “gãy kỳ vọng” do biến động lãi suất, tỷ giá, địa chính trị hoặc giá hàng hóa. Trong bối cảnh đó, nhà đầu tư dài hạn không thắng nhờ dự báo đúng mọi nhịp thị trường, mà thắng nhờ kỷ luật và khả năng kiểm soát rủi ro.
Một điểm then chốt là phải phân biệt rõ giữa tăng trưởng và định giá. Doanh nghiệp tốt nhưng định giá quá cao vẫn có thể mang lại lợi suất kém, trong khi những doanh nghiệp ở mức trung bình nhưng rủi ro giảm mạnh lại có thể bước vào chu kỳ tái định giá tích cực.
Về phân bổ danh mục, tôi thường gợi ý một khung tiếp cận tương đối thận trọng. Phần lõi phòng thủ nên chiếm khoảng 50–70% danh mục, tùy độ tuổi và mục tiêu đầu tư, nhằm giữ ổn định và giảm biến động. Phần lõi tăng trưởng chiếm khoảng 30–50%, tập trung vào các động lực cấu trúc có khả năng tạo dòng tiền bền vững. Bên cạnh đó, có thể dành một tỷ trọng nhỏ cho tài sản phòng ngừa rủi ro, nhưng nên coi đây là công cụ bảo hiểm hơn là kênh tìm kiếm lợi nhuận nhanh.
Cuối cùng, kỷ luật thực thi vẫn là yếu tố quyết định. Nhà đầu tư cần kiên định với nguyên tắc định giá, tái cân bằng danh mục định kỳ và luôn chuẩn bị sẵn kịch bản ứng phó khi thị trường biến động mạnh, thay vì chạy theo những nhịp sóng ngắn hạn.
