Tiền đang chảy vào đâu khi cung tiền và tín dụng tăng nhưng lạm phát vẫn thấp?

Trong bối cảnh kinh tế Việt Nam ghi nhận mức tăng trưởng GDP ấn tượng đi kèm với chỉ số giá tiêu dùng (CPI) được duy trì ở mức thấp, tại Diễn đàn thường niên về diễn biến thị trường, giá cả ở Việt Nam lần thứ nhất năm 2026 diễn ra mới đây, TS. Cấn Văn Lực - Chuyên gia kinh tế trưởng BIDV đã đưa ra những phân tích sâu sắc về các động lực tiền tệ và tài chính đứng sau kết quả này.

Ông nhận định rằng thành công trong việc kiểm soát lạm phát năm qua đến từ sự kết hợp khéo léo giữa các yếu tố khách quan từ thị trường quốc tế và các biện pháp điều hành chủ động trong nước.

Đánh giá về bối cảnh quốc tế, TS. Cấn Văn Lực cho rằng Việt Nam đang đối mặt với những tác động đan xen. Trong khi giá vàng thế giới là "tác động bất lợi lớn nhất đối với lạm phát" thì sự sụt giảm đáng kể của giá hàng hóa thế giới, đặc biệt là xăng dầu, lại là một lợi thế lớn. Ông dẫn chứng giá dầu thô bình quân năm 2026 dự báo sẽ tiếp tục giảm xuống dưới 60 USD/thùng so với mức 81 USD của năm 2024 và 69 USD/thùng năm ngoái. Đồng thời, chỉ số giá ngoại thương cũng đang có lợi cho Việt Nam khi giá xuất khẩu tăng 1,3%, cao hơn mức tăng 1,1% của giá nhập khẩu, giúp giảm bớt áp lực lạm phát từ bên ngoài.

Ở bình diện trong nước, ông Lực chỉ ra bốn nhóm giải pháp đồng bộ đã giúp kiểm soát tốt lạm phát. Đầu tiên là chính sách lãi suất, đặc biệt là sự tăng nhẹ vào những tháng cuối năm đã giúp kìm giữ lạm phát dù có gây ra một số khó khăn cho sản xuất kinh doanh và bất động sản.

Điểm sáng tiếp theo là sự phối hợp chặt chẽ giữa chính sách tài khóa và tiền tệ, được minh chứng qua việc Thủ tướng thành lập Tổ ổn định kinh tế vĩ mô để điều phối hai lĩnh vực này.

Ngoài ra, việc Chính phủ chủ động "phanh" đà tăng giá các mặt hàng do Nhà nước quản lý như y tế và giáo dục đã đóng vai trò then chốt. Dù giá điện có tăng 4,8% gây áp lực nhất định, nhưng tổng thể mặt bằng giá vẫn nằm trong tầm kiểm soát.

Đi sâu vào cấu trúc của rổ tính CPI, TS. Cấn Văn Lực phân tích rằng có bốn nhóm hàng hóa chiếm tới 94% mức tăng CPI của Việt Nam. Đứng đầu là nhóm dịch vụ y tế với mức tăng mạnh 13%, đóng góp khoảng 21% vào chỉ số chung. Tiếp theo là nhóm nhà ở và vật liệu xây dựng (chiếm 35% rổ CPI) tăng 6,1% và nhóm lương thực thực phẩm (chiếm 33% rổ CPI) tăng khoảng 3,3%. Tuy nhiên, áp lực này đã được giảm bớt nhờ nhóm giao thông giảm 2,14% do giá xăng dầu thế giới hạ nhiệt.

Trước những ý kiến về việc đưa giá bất động sản vào CPI, ông lưu ý rằng thực tế chỉ số này đã được phản ánh phần nào qua nhóm chi phí nhà ở và vật liệu xây dựng hiện đang chiếm tỷ trọng lớn trong rổ tính.

Một phát hiện đáng chú ý khác trong phân tích của TS. Cấn Văn Lực là nghịch lý giữa cung tiền và vòng quay tiền. Mặc dù cung tiền tăng 15,7% và tín dụng tăng 19%, nhưng lạm phát vẫn thấp. Điều này đặt ra câu hỏi quan trọng: Dòng tiền đang chảy về đâu và vì sao không tạo áp lực lớn lên mặt bằng giá?

Lý giải cho nghịch lý này, ông Lực cho rằng nguyên nhân do "vòng quay tiền năm vừa rồi vẫn rất chậm chỉ có 0,65 lần". Ông giải thích rằng con số này thấp hơn nhiều so với giai đoạn lạm phát cao năm 2011-2012 khi vòng quay tiền thường đạt 1,1 đến 1,2 lần.

Theo ông Lực, dòng tiền có xu hướng chảy vào tài sản tích trữ như bất động sản, vàng hoặc kênh đầu tư mang tính phòng thủ, thay vì luân chuyển nhanh trong nền kinh tế thực.

Khi tiền bị găm giữ, hiệu ứng lan tỏa của cung tiền giảm, khiến lạm phát không tăng tương ứng với mức mở rộng tiền tệ.

Hướng tới tương lai, TS. Cấn Văn Lực đặc biệt nhấn mạnh vai trò của chuyển đổi số trong lĩnh vực tài chính ngân hàng như một công cụ kiểm soát lạm phát hiệu quả. Ông khẳng định: "khi chúng ta phát hành tiền số... sẽ giúp giảm lạm phát. Vì sao giúp giảm? Bởi khi chúng ta phát được tiền số thì nó sẽ giảm được chi phí giao dịch", từ đó tăng vòng quay tiền mà không gây áp lực lên giá cả.

Cuối cùng, ông kiến nghị cần tiếp tục bóc tách và phân tích kỹ đóng góp của các yếu tố tài khóa và tiền tệ vào lạm phát để giúp Chính phủ điều hành tốt hơn. Ông dẫn chứng rằng nếu năm 2011-2012, yếu tố tài khóa đóng góp hơn một nửa vào mức tăng lạm phát và tiền tệ chiếm dưới 50% thì theo tính toán sơ bộ của ông cho năm 2023, yếu tố tiền tệ chỉ còn đóng góp khoảng 20% lạm phát.

Theo ông Lực, việc hiểu rõ các tỷ lệ này sẽ giúp các cơ quan quản lý điều hành chính sách một cách chính xác và hiệu quả hơn trong thời gian tới.