Nắm 95% cổ phiếu, nhiều quỹ ngoại vẫn kém VN-Index: Nghịch lý trong danh mục của giới quản lý quỹ chuyên nghiệp

VN-Index tăng 4,4%, VNMidcap giảm 3%: Khoảng lệch sau bức tranh tăng hẹp

Đà tăng của VN-Index trong 5 tháng đầu năm không đại diện cho xu hướng chung của toàn thị trường. Chỉ số đại diện sàn HoSE tăng 4,4%, song VN100 chỉ nhích 0,4%, VN30 giảm 1,7% và VNMidcap giảm 3%. Biên độ chênh lệch hiệu suất giữa VN-Index và VNMidcap lên tới 7,4 điểm phần trăm, tạo nên trạng thái phân hóa rõ rệt.

Thực tế này cho thấy chỉ số chung được nâng đỡ chủ yếu bởi một nhóm cấu phần hẹp, thay vì phản ánh một nhịp tăng đồng đều. Trong bối cảnh đó, kết quả của các quỹ cổ phiếu chủ động phụ thuộc nhiều vào tỷ trọng phân bổ tại những cổ phiếu có đóng góp lớn cho chỉ số.

Dữ liệu cấu trúc VN-Index ghi nhận sự dịch chuyển lớn của nhóm cổ phiếu thuộc hệ sinh thái Vingroup. Tỷ trọng vốn hóa của nhóm này trong chỉ số chung đã tăng từ mức xấp xỉ 8% cách đây hai năm lên gần 30% hiện tại, qua đó tác động đáng kể đến diễn biến của chỉ số.

Cụ thể, trong đợt tăng khoảng 41% của VN-Index năm trước, nếu bóc tách tác động từ nhóm Vingroup, mức tăng của phần còn lại chỉ đạt khoảng 10%. Xu hướng này tiếp tục kéo dài khi tính từ đầu năm đến nay, VN-Index cao hơn chỉ số loại trừ nhóm Vingroup khoảng 4–5 điểm phần trăm.

Theo thống kê từ VinaCapital, quy mô vốn hóa toàn thị trường hiện đạt khoảng 421 tỷ USD. Trong đó, rổ VN30 chiếm khoảng 249 tỷ USD, tương đương 59%. Riêng hệ sinh thái Vingroup sở hữu mức vốn hóa khoảng 101 tỷ USD, chiếm 24% tổng quy mô thị trường.

Cấu trúc tập trung này khiến mức độ hiện diện của nhóm dẫn dắt trong danh mục trở thành yếu tố có ảnh hưởng lớn tới hiệu suất. Một danh mục dù giải ngân cao vào cổ phiếu nhưng có tỷ trọng thấp ở nhóm chi phối chỉ số vẫn có thể kém chỉ số tham chiếu trong giai đoạn thị trường tăng hẹp.

Rút ròng hơn 9.000 tỷ đồng, cổ phiếu vẫn chiếm 94%: Điểm nghẽn vị thế của khối ngoại

Áp lực phân hóa cơ cấu thể hiện rõ ở khối quỹ ngoại. Quỹ VinaCapital Vietnam Opportunity Fund (VOF) giảm 3,8%, trong khi Vietnam Enterprise Investments Limited (VEIL) do Dragon Capital quản lý giảm 4,5%. Biên độ giảm sâu hơn xuất hiện tại Vietnam Equity UCITS Fund (VEUF) với mức giảm 7% và PYN Elite Fund giảm 7,5%.

United Vietnam Opportunity Fund (UVOF) và Principal Vietnam Equity Fund A ghi nhận mức giảm lần lượt 8,9% và 9,7%. Đối chiếu với VN-Index, hiệu suất của các quỹ ngoại này đang thấp hơn chỉ số từ 8,2 đến 14,1 điểm phần trăm.

Ngược lại, khối quỹ nội ghi nhận một số trường hợp vượt chỉ số nhờ lợi thế quy mô linh hoạt hơn. Quỹ Đầu tư Chủ động VND (VNDAF) tăng 8,4%, vượt VN-Index 4 điểm phần trăm. Các quỹ thuộc TVAM gồm Thiên Việt 3, Thiên Việt 4 và Thiên Việt 5 duy trì mức tăng từ 4,7% đến 5,5%.

Sự phân cực giữa hai đầu hiệu suất lên tới 18,1 điểm phần trăm. Chênh lệch này phản ánh vai trò của cấu trúc danh mục, tỷ trọng cổ phiếu dẫn dắt và khả năng phản ứng của từng quỹ trong cùng một bối cảnh thị trường.

Tính đến cuối tháng 5, tổng giá trị tài sản ròng của nhóm quỹ cổ phiếu chủ động đạt 175.427 tỷ đồng, dù chịu áp lực rút ròng 9.256 tỷ đồng từ đầu năm. Đáng chú ý, tỷ lệ phân bổ vào cổ phiếu của toàn khối vẫn neo ở mức cao, đạt 94,16%, trong khi lượng tiền mặt phòng vệ chỉ chiếm 5,02%.

Khối quỹ ngoại có tổng giá trị tài sản ròng khoảng 134.650 tỷ đồng, chiếm gần 77% quy mô toàn phân khúc quỹ cổ phiếu chủ động. Đây cũng là nhóm chịu rút ròng mạnh nhất, với 10.804 tỷ đồng từ đầu năm. Trong đó, VEIL bị rút ròng 7.604 tỷ đồng, tiếp theo là PYN Elite Fund với 2.689 tỷ đồng và VOF với 1.169 tỷ đồng.

Dù đối mặt với áp lực rút ròng, khối ngoại vẫn duy trì tỷ trọng nắm giữ cổ phiếu ở mức 95,37%, còn tiền mặt chỉ chiếm 4,38%. Chi tiết này cho thấy khoảng cách hiệu suất âm so với VN-Index không bắt nguồn từ chiến lược phòng thủ bằng tiền mặt, mà chủ yếu đến từ cấu phần cổ phiếu được lựa chọn chưa đồng pha với nhóm vốn hóa lớn đang dẫn dắt chỉ số.

Ngược lại, khối quỹ nội có tổng giá trị tài sản ròng khiêm tốn hơn, ở mức 40.777 tỷ đồng, nhưng ghi nhận trạng thái hút ròng 1.548 tỷ đồng. Nhóm này duy trì tỷ trọng cổ phiếu ở mức 90,17% và dự trữ tiền mặt 7,12%, tạo dư địa linh hoạt hơn trước các biến động ngắn hạn.

Cách biệt quy mô 130 lần: Khi tài sản lớn không còn là lợi thế tuyệt đối

Quy mô tài sản lớn vừa là lợi thế về nguồn lực, vừa là ràng buộc kỹ thuật trong quá trình cơ cấu danh mục khi thị trường thay đổi trạng thái. VEIL hiện quản lý giá trị tài sản ròng lên tới 41.941 tỷ đồng. VOF và PYN Elite Fund duy trì quy mô quanh 24.700 tỷ đồng. Trong khi đó, VNDAF chỉ vận hành quy mô khoảng 308 tỷ đồng, tức nhỏ hơn VEIL hơn 130 lần.

Sự chênh lệch về quy mô quản lý trực tiếp định hình tốc độ phản ứng của danh mục. Đối với các quỹ quy mô hàng chục nghìn tỷ đồng, việc đóng hoặc mở một vị thế lớn phụ thuộc chặt chẽ vào thanh khoản hệ thống, biên độ khớp lệnh từng phiên và rủi ro tác động lên thị giá.

Khi thị trường tăng hẹp, các quỹ lớn thường cần nhiều thời gian hơn để tái định hình danh mục nếu các cổ phiếu cốt lõi đang nắm giữ không trùng với nhóm kéo chỉ số. Áp lực rút ròng xuất hiện đồng thời tại các quỹ lớn như VEIL hay PYN Elite Fund khiến bài toán quản trị danh mục phức tạp hơn.

Ngược lại, những quỹ quy mô nhỏ như VNDAF có mức độ linh hoạt cao hơn trong việc tối ưu hóa tính tập trung. Danh mục tháng 4 của quỹ này chỉ gồm 37 cổ phiếu, trong đó 5 vị thế lớn nhất là Novaland, Vinaconex, HSC, Vinhomes và Techcombank, chiếm tổng cộng 51,15% tỷ trọng danh mục.

Dưới góc độ định giá, thị trường đang tồn tại khoảng lệch lớn về biên an toàn. VN-Index hiện giao dịch ở mức P/E dự phóng khoảng 13 lần, với kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận 15%. Tuy nhiên, nếu tách nhóm Vingroup, phần còn lại của thị trường đang có mức P/E quanh 10 lần, trong khi tăng trưởng lợi nhuận kỳ vọng đạt 16%.

Báo cáo tài chính quý I của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy lợi nhuận tăng 51% so với cùng kỳ, vượt mức dự báo đồng thuận 15%. Kịch bản loại trừ Vinhomes vẫn ghi nhận mức tăng trưởng 30%, lan tỏa ở các nhóm bất động sản, vật liệu, bán lẻ, năng lượng và hàng tiêu dùng thiết yếu. Dữ liệu này cho thấy nền tảng lợi nhuận của doanh nghiệp niêm yết không chỉ tập trung ở một nhóm cổ phiếu riêng lẻ.

Theo phân tích từ VinaCapital, động lực của nhóm Vingroup thời gian qua gắn với các sự kiện cấu trúc cụ thể, bao gồm tiến độ tái cơ cấu VinFast, kế hoạch IPO của Green SM và kết quả kinh doanh cốt lõi tại Vinhomes. Sự phân hóa này dự kiến còn tiếp diễn khi lộ trình nâng hạng thị trường bước vào giai đoạn thực thi.

Việc Việt Nam chính thức được chấp thuận chuyển hạng lên thị trường mới nổi thứ cấp, có hiệu lực từ ngày 21/9, sẽ tác động tới cách dòng vốn quốc tế phân bổ. Quá trình đưa cổ phiếu Việt Nam vào các bộ chỉ số toàn cầu được chia làm nhiều giai đoạn, kéo dài đến năm sau.

Xu hướng này đặt trọng tâm vào nhóm cổ phiếu đáp ứng đủ tiêu chí về quy mô vốn hóa, thanh khoản, room ngoại và các tiêu chuẩn quản trị. Dòng tiền lớn từ các quỹ ETF và quỹ ngoại có thể tập trung vào danh mục mục tiêu này, đồng nghĩa với việc các quỹ chủ động nếu lệch khỏi trục nâng hạng sẽ tiếp tục đối mặt với khoảng cách hiệu suất so với VN-Index.

Bối cảnh vĩ mô cũng đặt ra thách thức đối với độ lan tỏa của dòng tiền. Chỉ số PMI tháng 5 đạt 52,8 điểm, mức cao nhất trong ba tháng, phản ánh sự phục hồi của lĩnh vực sản xuất. Tổng mức bán lẻ 5 tháng tăng 11,2%, song tăng trưởng thực tế sau khi loại trừ yếu tố giá chỉ đạt 6,1%, thấp hơn mức 7,2% của cùng kỳ năm trước.

Áp lực lạm phát tăng lên 5,6%, khiến dư địa kiểm soát so với mục tiêu 4,5% toàn năm còn lại khoảng 0,2%. Đồng thời, mặt bằng lãi suất huy động kỳ hạn 1 năm tiếp tục neo ở vùng cao trong tháng 5, cùng với lãi suất qua đêm liên ngân hàng có thời điểm chạm mức 7–7,6% vào cuối tháng.

Môi trường vĩ mô có sự phân hóa về chi phí vốn khiến dòng tiền khó lan tỏa đồng đều trên toàn thị trường. Do đó, sự chênh lệch hiệu suất giữa VN-Index và các danh mục quỹ chủ động tiếp tục phụ thuộc chặt chẽ vào chiến lược phân bổ tỷ trọng ở từng nhóm cổ phiếu thành phần.