Phía sau bức tranh thị phần: Bài toán ROE của các công ty chứng khoán trước thềm nâng hạng

Phép thử giữ chân khách hàng trên nền tảng số

Công bố thị phần môi giới quý II trên HoSE ghi nhận VPS tiếp tục dẫn đầu với 12,61% thị phần cổ phiếu và chứng chỉ quỹ. SSI đứng thứ 2 với 11,17%, TCBS đứng thứ 3 với 9,36%, theo sau là Vietcap, HSC, MBS, VNDirect, VPBankS, KIS Việt Nam và Mirae Asset Việt Nam.

Ở nhóm dẫn đầu, Top 10 công ty môi giới trên HoSE giảm tỷ trọng từ 69,05% trong quý I xuống 65,19% trong quý II. VPS thu hẹp từ 15,32% xuống 12,61%, trong khi TCBS tăng từ 8,85% lên 9,36% và VPBankS tăng từ 2,94% lên 3,57%. Tính chung 6 tháng đầu năm, VPS vẫn đứng đầu với 14,14%, sau đó là SSI, TCBS, Vietcap và HSC.

Nhịp thay đổi này cho thấy cạnh tranh môi giới đã vượt khỏi phạm vi xếp hạng giao dịch thuần túy. Nhà đầu tư cá nhân không chỉ lựa chọn công ty chứng khoán theo thương hiệu hay đội ngũ môi giới, mà còn so sánh ứng dụng giao dịch, tốc độ đặt lệnh, biểu phí, hạn mức ký quỹ, nạp rút tiền, sản phẩm đầu tư và khả năng kết nối ngân hàng. Vị trí trên HoSE vì thế phản ánh một phần năng lực thu hút, giữ chân và khai thác khách hàng trên nền tảng số.

Cuộc đua này hiện diện qua từng nền tảng cụ thể. DNSE có Entrade X; VPS có SmartOne; SSI có SSI iBoard; TCBS có TCInvest; VPBankS có NEO Invest; VNDirect có DBOARD và DSTOCK; MBS có S24; HSC có HSC ONE; Vietcap có Vietcap IQ; FPTS có nhóm tiện ích Ez. Các ứng dụng này không chỉ phục vụ đặt lệnh, mà còn mở rộng sang quản lý tài khoản, theo dõi danh mục, giao dịch ký quỹ, phái sinh, chứng chỉ quỹ, trái phiếu và quản lý tài sản.

Một tài khoản mới chỉ tạo giá trị khi nhà đầu tư nạp tiền, giao dịch, duy trì tài sản hoặc sử dụng thêm sản phẩm. Cùng 1 điểm % thị phần, nhóm giao dịch phái sinh thường tạo vòng quay khác nhóm chỉ mua bán cổ phiếu cơ sở; người dùng Margin Loan của SSI hoặc Margin Deal của DNSE tạo thu nhập lãi khác tài khoản chỉ đặt lệnh tiền mặt. Vì vậy, vị thế môi giới chỉ phát huy ý nghĩa tài chính khi đi cùng tần suất giao dịch, quy mô tài sản và mức độ gắn bó với nền tảng.

Mảng phái sinh làm rõ hơn sự phân hóa này. Trong quý II, VPS giữ 33,84% thị phần môi giới phái sinh, DNSE đạt 25,38%; riêng 2 công ty này chiếm 59,22% toàn thị trường. Đây là mảng đòi hỏi tốc độ xử lý lệnh cao, hệ thống ổn định, quản trị ký quỹ sát thời gian thực, cảnh báo vị thế và lệnh điều kiện. Với DNSE, Entrade X được phát triển cùng Margin Deal, LightSpeed API, AMI X, DNSE x TradingView và Smart OTP, qua đó phục vụ nhóm khách hàng có tần suất giao dịch cao.

Quy mô tài khoản và bài toán chuyển hóa thành doanh thu hoạt động

Đến ngày 30/6, VSDC ghi nhận 13.430.517 tài khoản nhà đầu tư. So với cuối tháng 6/2025, toàn thị trường tăng thêm 3.160.591 tài khoản, tương đương khoảng 30,8%. So với cuối quý I, mức tăng đạt hơn 769.000 tài khoản. Quy mô này mở rộng dư địa khách hàng cho các công ty chứng khoán có năng lực phát triển qua kênh số.

Tuy nhiên, số lượng tài khoản không tự động chuyển thành doanh thu môi giới. Trong tháng 6, giá trị giao dịch bình quân cổ phiếu trên HoSE đạt 18.419 tỷ đồng/phiên, giảm 24,34% so với tháng trước; khối lượng giao dịch bình quân giảm 23,43%. Giao dịch chứng quyền giảm 41,75% về giá trị. Khi thanh khoản hạ nhiệt, nguồn thu phụ thuộc nhiều hơn vào nhóm nhà đầu tư có tiền, có giao dịch, có tài sản duy trì và có sử dụng thêm sản phẩm.

Trọng tâm của nền tảng giao dịch nằm ở khả năng chuyển tài khoản mở mới thành người dùng hoạt động. Hành trình này đi qua các bước định danh, nạp tiền, đặt lệnh đầu tiên, quay lại giao dịch, theo dõi danh mục, dùng ký quỹ, dùng phái sinh, mua sản phẩm đầu tư và duy trì tài sản. Mỗi bước gắn với các chỉ tiêu vận hành như tỷ lệ nạp tiền, tỷ lệ phát sinh giao dịch, giá trị giao dịch bình quân, dư nợ cho vay, tài sản bình quân và doanh thu ròng.

Các nhóm nhà đầu tư tạo ra nguồn thu khác nhau. Người mới tham gia thị trường thường ưu tiên quy trình mở tài khoản, thao tác nạp tiền và hệ thống cảnh báo. Nhóm giao dịch thường xuyên quan tâm đến lệnh điều kiện, biểu đồ, danh mục theo dõi và tốc độ khớp lệnh. Nhóm phái sinh phụ thuộc nhiều hơn vào khả năng chịu tải, quản trị ký quỹ và công cụ quản trị vị thế. Tệp tài sản lớn thường gắn với trái phiếu, chứng chỉ quỹ, tư vấn danh mục và quản lý tài sản.

Điểm hội tụ của các nhóm này nằm ở khả năng mở rộng số sản phẩm trên mỗi khách hàng. Khi nền tảng giữ được tài sản trong hệ thống và tăng mức độ sử dụng dịch vụ, nguồn thu có thể mở rộng từ phí môi giới sang lãi cho vay, phái sinh, chứng chỉ quỹ, trái phiếu, tiền chờ giao dịch và quản lý tài sản.

Ở nhóm này, TCBS gắn TCInvest với iCopy, iTracker, iWealth Club, iBond và iFund; VNDirect phát triển DBOARD và DSTOCK cho giao dịch và quản lý danh mục; FPTS có EzTrade, EzFutures, EzTransfer, LivePrice và EzStopLoss; HSC có HSC ONE và WinnerTrade; Vietcap có Vietcap Trading, Vietcap Mobile App, Vietcap Pro và Vietcap IQ.

Đòn bẩy Margin và mục tiêu tối ưu hóa hiệu quả vốn

Giao dịch ký quỹ là mắt xích quan trọng giữa thị phần và ROE. Cuối quý I, dư nợ toàn thị trường đạt hơn 412.700 tỷ đồng, tăng 2,9% so với quý trước. Tỷ lệ dư nợ ký quỹ trên vốn chủ sở hữu toàn ngành đạt 99,7%; một số công ty tiến sát ngưỡng 200% như HSC, KBSV, MBS và Mirae Asset Việt Nam.

Thứ hạng cho vay cho thấy quy mô giao dịch và tài sản sinh lời không luôn đi cùng nhau. Cuối quý I, TCBS có dư nợ gần 45.000 tỷ đồng, SSI gần 37.000 tỷ đồng, VPBankS hơn 36.000 tỷ đồng, trong khi VPS dẫn đầu môi giới với khoảng 30.000 tỷ đồng. Chênh lệch này phản ánh các mô hình chuyển hóa khách hàng thành doanh thu khác nhau giữa các công ty chứng khoán.

Ký quỹ tạo thu nhập lãi, đồng thời đặt ra yêu cầu về quản trị vốn và tài sản bảo đảm. Công ty chứng khoán phải kiểm soát biến động giá cổ phiếu, thanh khoản của tài sản bảo đảm, mức tập trung theo mã, nhóm ngành và khách hàng, chi phí vốn và năng lực vận hành hệ thống. Khi giao dịch trở nên thuận tiện hơn, cảnh báo tỷ lệ an toàn, giới hạn cho vay và xử lý tài sản bảo đảm trở thành một phần quan trọng của mô hình kinh doanh.

MBS là ví dụ về tác động của cơ cấu doanh thu đến lợi nhuận. Quý II, công ty ghi nhận doanh thu hoạt động 1.196 tỷ đồng, tăng 51% so với cùng kỳ. Lãi từ cho vay và phải thu đạt 465 tỷ đồng, chiếm khoảng 38,9% doanh thu hoạt động; lãi từ tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ đạt 326 tỷ đồng, chiếm khoảng 27,3%; lãi từ các khoản đầu tư nắm giữ đến ngày đáo hạn đạt 125 tỷ đồng, chiếm khoảng 10,5%. Trong khi đó, doanh thu môi giới giảm 15% còn 164 tỷ đồng, tương ứng khoảng 13,7%.

Cơ cấu này hỗ trợ lợi nhuận của MBS trong bối cảnh môi giới chịu sức ép. Quý II, lợi nhuận trước thuế đạt 377 tỷ đồng, tăng 38%, còn lợi nhuận sau thuế đạt 301 tỷ đồng, tăng 36%. Lũy kế 6 tháng, doanh thu hoạt động đạt 2.215 tỷ đồng, tăng 52%; lợi nhuận trước thuế đạt 745 tỷ đồng và lợi nhuận sau thuế đạt 592 tỷ đồng, tăng lần lượt 22% và 21%.

Ở chiều chi phí, công ty ghi nhận chi phí hoạt động tăng 53% lên 433 tỷ đồng, lỗ từ tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ tăng 146% lên 263 tỷ đồng, chi phí tài chính tăng 78% lên 314 tỷ đồng. ROE vì thế chịu tác động đồng thời từ chênh lệch lãi cho vay - chi phí vốn, biến động tự doanh, mức sử dụng đòn bẩy, tỷ lệ dư nợ trên vốn chủ và chất lượng tài sản bảo đảm.

Cạnh tranh phí là một hướng khác trong quá trình chuyển hóa thị phần. TCBS miễn phí giao dịch cổ phiếu, phái sinh, chứng quyền và chứng chỉ quỹ niêm yết cho khách hàng cá nhân; quý II, thị phần HoSE tăng lên 9,36%. Giá trị tài chính của chiến lược này nằm ở khả năng kéo người dùng sang các nguồn thu khác như ký quỹ, phái sinh, chứng chỉ quỹ, trái phiếu, tiền chờ giao dịch và quản lý tài sản.

Vốn chủ sở hữu là khâu cuối trong quá trình chuyển hóa từ thị phần sang hiệu quả vốn. Công ty chứng khoán muốn tăng cho vay, mở rộng tự doanh, nâng cấp hệ thống, phục vụ nhà đầu tư tổ chức hoặc tham gia sâu hơn vào quá trình nâng hạng đều phải có nền vốn đủ lớn. Khi vốn chủ tăng, mẫu số ROE cũng tăng, buộc lợi nhuận sau thuế phải tăng nhanh hơn để duy trì hiệu quả vốn.

FTSE Russell xác nhận Việt Nam sẽ được tái phân loại lên thị trường mới nổi thứ cấp từ phiên mở cửa ngày 21/9. Điều này đặt thêm yêu cầu về vốn, hệ thống, lưu ký, nghiên cứu, quản trị rủi ro và dịch vụ tổ chức đối với các công ty chứng khoán trong giai đoạn mới.