Vàng giảm mạnh, VN-Index rời mốc 1.800: Dòng tiền rút khỏi vùng rủi ro, ưu tiên thanh khoản và phòng thủ

Vàng và cổ phiếu cùng chịu áp lực, khẩu vị rủi ro thu hẹp

Phiên 8/6 ghi nhận áp lực điều chỉnh đồng thời trên hai kênh tài sản lớn. VN-Index giảm 48 điểm, lùi về 1.791 điểm, lần đầu rời mốc 1.800 điểm sau gần hai tháng. Cùng thời điểm, giá vàng miếng SJC phổ biến quanh 140–145 triệu đồng/lượng, giảm 5–6 triệu đồng/lượng so với phiên liền trước.

Diễn biến cùng chiều của vàng và cổ phiếu cho thấy dòng tiền không luân chuyển đơn giản từ kênh này sang kênh khác. Khi lãi suất, tỷ giá, lạm phát và lợi nhuận doanh nghiệp còn nhiều biến số, khẩu vị rủi ro của dòng vốn có xu hướng thu hẹp. Một phần trở lại tiền gửi, trái phiếu hoặc duy trì trạng thái chờ; phần khác được sử dụng cho sản xuất, vốn lưu động, nhập khẩu, trả nợ và ngoại tệ.

Cách phân bổ này không đồng nghĩa dòng tiền rời khỏi nền kinh tế. Vấn đề nằm ở trạng thái của dòng vốn. Phần vốn có khả năng dịch chuyển nhanh đang ưu tiên thanh khoản hơn là tìm kiếm lợi suất ngắn hạn trên các tài sản biến động mạnh.

Môi trường quốc tế tiếp tục ảnh hưởng tới mặt bằng định giá tài sản trong nước. Fed vẫn giữ vùng lãi suất quỹ liên bang ở mức 3,5–3,75% và duy trì mục tiêu đưa lạm phát về 2%. Mặt bằng lãi suất USD cao tạo sức ép lên tỷ giá, chi phí vốn và dòng vốn vào các thị trường mới nổi.

Trong tuần đầu tháng 6, kinh tế Mỹ ghi nhận thêm 172.000 việc làm phi nông nghiệp. Tỷ lệ thất nghiệp giữ ở mức 4,3%, trong khi PMI sản xuất và dịch vụ lần lượt đạt 54 và 54,5 điểm. Các dữ liệu này khiến lợi suất trái phiếu Chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm vượt 4,5%, qua đó gia tăng áp lực định giá đối với vàng và nhóm tài sản rủi ro.

Tại thị trường trong nước, CPI bình quân 5 tháng đầu năm tăng 4,31%, còn lạm phát cơ bản tăng 4,04%. Khi áp lực giá tiến gần vùng mục tiêu kiểm soát, chính sách tiền tệ phải duy trì thế cân bằng giữa hỗ trợ tăng trưởng, ổn định tỷ giá và kiểm soát lạm phát. Vì vậy, kỳ vọng về một chu kỳ nới lỏng mạnh để hỗ trợ thị trường cổ phiếu chưa hình thành rõ rệt.

Cùng lúc, hoạt động thương mại tiếp tục hút vốn và ngoại tệ. Trong 5 tháng đầu năm, xuất khẩu đạt 216 tỷ USD, tăng 19,5%, trong khi nhập khẩu đạt 229 tỷ USD, tăng 30,8%, khiến nền kinh tế nhập siêu 14 tỷ USD. Nhóm tư liệu sản xuất chiếm 94,1% tổng kim ngạch nhập khẩu, phản ánh nhu cầu vốn lưu động và ngoại tệ gắn với máy móc, nguyên vật liệu và hàng đầu vào.

17 triệu tỷ đồng tiền gửi và áp lực cân đối vốn ngân hàng

Tính đến giữa tháng 5, tổng tiền gửi toàn hệ thống đã vượt 17 triệu tỷ đồng, tăng 2,98% so với đầu năm. Tuy nhiên, tốc độ tăng tiền gửi vẫn thấp hơn tăng trưởng tín dụng. Đến ngày 29/5, dư nợ tín dụng toàn nền kinh tế tiệm cận 20 triệu tỷ đồng, tăng 5,71% so với cuối năm trước.

Sự lệch pha giữa huy động và tín dụng không phủ nhận quy mô tiền gửi lớn, mà cho thấy nguồn vốn huy động chưa tăng tương ứng với tốc độ mở rộng tín dụng. Vì vậy, tỷ lệ cho vay trên huy động của toàn hệ thống tiếp tục duy trì trên 100%, phản ánh thanh khoản ngân hàng chưa ở trạng thái dư thừa.

Áp lực này đã xuất hiện từ quý I. Đến ngày 31/3, tín dụng toàn hệ thống tăng 3,18%, trong khi huy động chỉ tăng 0,55%. Vì vậy, cụm tín dụng tăng gần 6 lần huy động chỉ phù hợp với mốc quý I, không phải nhận định cố định cho mọi thời điểm. Đến cuối tháng 5, khoảng cách đã thu hẹp về tỷ lệ, nhưng tín dụng vẫn tăng nhanh hơn tốc độ tạo lập nguồn vốn ổn định.

Một phần tiền cũng chưa quay lại đầy đủ hệ thống ngân hàng. Tỷ lệ tiền mặt lưu thông trên tổng phương tiện thanh toán cuối tháng 1 tăng lên 11,52%, mức cao nhất trong 3 năm. So với đáy 9,48% vào cuối tháng 9/2025, tỷ lệ này tăng hơn 2 điểm phần trăm. Lượng tiền mặt lưu thông ước tăng thêm hơn 360.000 tỷ đồng trong ba tháng cuối năm 2025 và tháng đầu năm nay.

Cấu trúc tiền gửi cũng ghi nhận thay đổi đáng chú ý. Hơn 2 triệu tỷ đồng tiền gửi của tổ chức kinh tế đã rút khỏi hệ thống kể từ tháng 10/2025 và chưa quay lại rõ ràng. Đến cuối quý I, tiền gửi của nhóm này còn khoảng 6 triệu tỷ đồng, thấp hơn gần 4 triệu tỷ đồng so với tiền gửi dân cư.

Khi doanh nghiệp sử dụng tiền cho thanh toán đơn hàng, nhập khẩu hàng hóa, trả nợ, nộp thuế hoặc chuyển sang tiền mặt, nguồn vốn ổn định trong ngân hàng giảm tương ứng. Đây là một phần nguyên nhân khiến tổng tiền gửi toàn hệ thống vẫn tăng, nhưng thanh khoản tại các ngân hàng thương mại chưa ở trạng thái dư thừa.

Thị trường liên ngân hàng phản ánh khá rõ trạng thái cân đối vốn ngắn hạn. Trong tuần đầu tháng 6, lãi suất VND liên ngân hàng tăng mạnh vào đầu tuần rồi hạ nhiệt về cuối tuần ở các kỳ hạn ngắn. Lãi suất qua đêm ở mức 6,2%/năm, kỳ hạn 1 tuần ở mức 6,6%/năm, kỳ hạn 2 tuần đạt 7%/năm và kỳ hạn 1 tháng ở mức 7,45%/năm.

Trên kênh thị trường mở, NHNN hút ròng 26.372 tỷ đồng, trong khi quy mô lưu hành qua kênh cầm cố giấy tờ có giá vẫn ở mức 305.940 tỷ đồng. Hai con số này phản ánh hoạt động điều tiết theo từng thời điểm: một mặt rút bớt lượng vốn ngắn hạn khi điều kiện cho phép, mặt khác vẫn duy trì lượng hỗ trợ đang lưu hành qua kênh cầm cố.

Tăng trưởng tín dụng vì vậy không đồng nghĩa dòng tiền lập tức đi vào cổ phiếu. Vốn ngân hàng trước hết phục vụ sản xuất kinh doanh, đơn hàng, hàng tồn kho, khoản phải thu, tiền lương, nhập khẩu thiết bị, thanh toán nhà cung cấp và cơ cấu nghĩa vụ tài chính đến hạn. Phần tiền đi vào nhà xưởng, kho hàng, công nợ và nghĩa vụ thanh toán không xuất hiện ngay dưới dạng lực cầu trên sàn.

Dòng vốn nghiêng về trái phiếu, tiền gửi và vùng đệm thanh khoản

Trên thị trường cổ phiếu, phiên 8/6 ghi nhận khối lượng giao dịch tại HoSE đạt hơn 714 triệu cổ phiếu, tương ứng giá trị gần 18.994 tỷ đồng. Độ rộng thị trường nghiêng về bên bán với 250 mã giảm, trong khi có 66 mã tăng và 52 mã đứng giá.

Thanh khoản cải thiện nhẹ trong một phiên giảm sâu cho thấy dòng tiền vẫn luân chuyển trên thị trường. Tuy nhiên, độ rộng nghiêng mạnh về bên bán phản ánh sức mua chưa đủ hấp thụ áp lực hạ tỷ trọng. Khối ngoại bán ròng khoảng 668 tỷ đồng, tập trung tại một số cổ phiếu vốn hóa lớn.

Đối với kênh vàng, nhịp điều chỉnh chưa đủ để khẳng định dòng tiền sẽ chuyển ngay sang cổ phiếu. Sau giai đoạn tăng nhanh, giá vàng miếng SJC hiện thấp hơn vùng đỉnh khoảng 190 triệu đồng/lượng gần 45 triệu đồng/lượng. Giá vàng nhẫn cũng giảm tại nhiều thương hiệu, cho thấy áp lực điều chỉnh không chỉ tập trung ở vàng miếng.

Trong khi đó, TPCP tiếp tục là kênh được dòng tiền tổ chức sử dụng cho mục tiêu thanh khoản và quản trị kỳ hạn. Trên thị trường thứ cấp, giá trị giao dịch outright và repo tuần đầu tháng 6 đạt bình quân 16.313 tỷ đồng/phiên. Lợi suất TPCP tăng ở nhiều kỳ hạn, trong đó kỳ hạn 10 năm lên 4,33%/năm và kỳ hạn 30 năm đạt 4,64%/năm.

Các diễn biến trên cho thấy bài toán hiện tại không nằm ở quy mô tuyệt đối của dòng tiền, mà nằm ở phần vốn sẵn sàng chấp nhận rủi ro. Dòng tiền trong hệ thống đang phân bổ theo nhiều hướng: tín dụng, vốn lưu động, nhập khẩu, ngoại tệ, tiền gửi, tiền mặt, TPCP và thanh khoản ngân hàng.

Với thị trường cổ phiếu, dòng tiền có thêm cơ sở cải thiện khi một số điều kiện cùng rõ hơn: huy động theo kịp tín dụng, lãi suất liên ngân hàng ổn định, nhập siêu thu hẹp, tỷ giá bớt chịu áp lực, vàng giảm biến động và triển vọng lợi nhuận doanh nghiệp niêm yết được củng cố. Khi các điều kiện này chưa đồng thời xuất hiện, trạng thái ưu tiên thanh khoản vẫn có thể tiếp tục chi phối quyết định phân bổ vốn.